פירמידת שליטה

פירמידת שליטה היא מבנה החזקות של חברות ציבוריות, שנוצר במטרה להשיג שליטה בחברה בצורה עקיפה ותוך כדי מינוף. לרוב, מדובר בשליטה שלא ניתן היה להשיג בצורה ישירה.

אטימולוגיה

טעות נפוצה היא, שפירמידת שליטה מורכבת מחברות בנות שלהן חברות נכדות (רבות יותר) כך שבתרשים המבנה ייראה כפירמידה. פירמידה יכולה להיות מורכבת משרשור יחיד. הכוונה במינוח פירמידה, נגזר מהיחס הפירמדיאלי – יחס ההשקעה לעומת יחס השליטה. במילים פשוטות כמות כסף (או לחלופין מניות) קטנה שולטת על כמות כסף (או מניות) גדולה.

דוגמה למימוש פירמידת שליטה

תרשים המתאר את פירמידת השליטה של מוטי

על מנת לפשט ולהבהיר את הדברים (ולהימנע ממושגים פיננסיים מורכבים בשלב זה) תובא דוגמה להלן:
איש העסקים מוטי שואף להשתלט על חברת "טלפוניה לישראל" שערכה מוערך בכ-800 ש"ח. אם היה בידיו הון עצמי של 400 ש"ח היה יכול לבצע זאת בצורה ישירה, תוך הגשת הצעת רכש או רכישת מניות ישירה של מה שמכונה "גרעין שליטה" של למעלה מ-50% ממניות החברה (ניתן להשיג גם שליטה ישירה באמצעות גרעיני שליטה נמוכים יותר, אך הדבר פחות נפוץ בשוק הישראלי. שוב, לצורכי הדוגמה ומטעמי פשטות נניח שיש צורך בגרעין שליטה של 50% לפחות).
למוטי כאמור, הון עצמי של 51 ש"ח בלבד, אשר מאפשרים לו רכישה ישירה של 6.25% בלבד מסך מניותיה של "טלפוניה לישראל". אלו לא יאפשרו לו להשיג גרעין שליטה מספק בחברת "טלפוניה לישראל".

לכן, מוטי מחליט להשיג שליטה באמצעות מבנה פירמידאלי.

• מוטי מקים את חברת "מוטי החזקות" – שהונה ההתחלתי הוא 51 – כספו של מוטי. הוא מנפיק מניות לציבור בשווי 49 ש"ח, כך שהוא עדיין נותר הרוב ששולט בחברה, ונוטל הלוואה (לדוגמה באמצעות הנפקת אג"ח) בסך 100 ש"ח. בעקבות הגיוסים, סך הכסף שבשליטת מוטי צומח ל-201 ש"ח.
  
• "מוטי החזקות" מקימה חברת בת בשם "אלינור החזקות" – "אלינור החזקות" מקבלת לקופתה 201 ש"ח מהחברה האם ומגייסת הון נוסף בסך 200 ש"ח באמצעות הנפקת מניות לציבור (יש לשים לב שהיא מותירה בידיה למעלה מ-50% מהמניות).
  

נתבונן במבנה עד כה. גרעין השליטה של "אלינור החזקות" (מעל 50% מסך המניות) נמצא בידי חברת "מוטי החזקות". גרעין השליטה של "מוטי החזקות" נמצא בבעלותו הישירה של מוטי. כעת הוא שולט ב-401 ש"ח באמצעות 51 ש"ח (מינוף של פי 8) ולמרות שסך המניות האמיתי שלו ב"אלינור החזקות" הוא 25%.

• חברת "אלינור החזקות" משתלטת על חברת "טלפוניה לישראל" – כעת חברת "אלינור החזקות" שבקופתה 401 ש"ח ורוכשת מניות בשווי 401 ש"ח שמהוות באותו הרגע מעל 50% ממניותיה של "טלפוניה לישראל". כעת למוטי החזקה ישירה ב-12.5% אחוז ממניות "טלפוניה לישראל" אך בה בעת יש לו גרעין שליטה בחברה. יחס המינוף כעת הוא 1:16, באמצעות 51 ש"ח השיג מוטי שליטה על חברה בשווי 800 ש"ח.

בישראל

בישראל חוקק בשנת 2013 חוק הריכוזיות שמטיל מגבלות^[1][2] על הקמת פירמידות שליטה. החוק חייב חברות לצמצם את מספר השכבות בפירמידה ל-3 שכבות עד לדצמבר 2017, ול-2 שכבות עד לדצמבר 2019.^[3]

קישורים חיצוניים

• "המקור", איך ממנף אילן בן דב את הנכסים שלו דרך כספי הציבור?, פרק הסוקר את פירמידת השליטה בבעלות אילן בן-דב (26:48 דק'), ‏21 בפברואר 2012

הערות שוליים

1. תומר אביטל, חוק הריכוזיות: קנדל מציע – לאפשר לחלק מהחברות 3 שכבות בפירמידה, באתר כלכליסט, 21 במאי 2013
2. לילך ויסמן, ‏אושר: הפירמידות העסקיות יוגבלו ל-2 שכבות בלבד, באתר גלובס, 28 במאי 2013
3. עומרי כהן, ‏משרד המשפטים בודק: האם דסק"ש של אלשטיין אכן נפרדה מגב ים?, באתר גלובס, 13 בינואר 2020